In einer idealen Welt spielt die Kapitalstruktur keine Rolle für die Unternehmensbewertung, zumindest wenn mandem Modigliani-Miller-Theorem folgt, das 1958 von den Ökonomen Franco Modigliani und Merton Miller entwickelt wurde.
In einer idealen Welt spielt die Kapitalstruktur keine Rolle für die Unternehmensbewertung, zumindest wenn man dem Modigliani-Miller-Theorem folgt, das 1958 von den Ökonomen Franco Modigliani und Merton Miller entwickelt wurde. Demnach ist der Wert eines Unternehmens allein durch den erwarteten Cashflow und das Risiko dieses Cashflows zu bestimmen. In der Praxis sind die getroffenen Annahmen für dieses Finanzkonzept jedoch selten gegeben. Insolvenzkosten, Steuern und Transaktionskosten sind allgegenwärtig, was bedeutet, dass die Kapitalstruktur und die damit in Zusammenhang stehenden Zinsen in der Regel einen Einfluss auf den Wert des Unternehmens haben.
Unter dem Tax-Shield wird der steuerliche Vorteil der Fremdfinanzierung aufgrund der Abzugsfähigkeit der Zinsen von der steuerlichen Bemessungsgrundlage verstanden. Durch den Abzug von Zinszahlungen auf Kredite kann ein Unternehmen seine Steuerlast senken und somit seine Kapitalkosten reduzieren. Das führt zu einer steuerlich bedingten Wertsteigerung eines Unternehmens durch die Aufnahme von Fremdkapital. Der Tax Shield ist somit die steuerliche Begünstigung von Fremdkapitalkosten, die den Wert eines Unternehmens erhöhen kann.
In Deutschland gilt dies grundsätzlich in voller Höhe für die Körperschaftssteuer und zu 75% für die Gewerbesteuer, während in vielen Ländern eine vollständige steuerliche Abzugsfähigkeit der Fremdkapitalzinsen besteht. Der Cashflow-Effekt des Tax-Shields entsteht durch den Abzug von Zinszahlungen auf Kredite von der steuerpflichtigen Einkommensbasis.
Wirtschaftsprüfer benötigen ein gutes Verständnis der Steuervorschriften, um deren Auswirkungen auf den Unternehmenswert vollständig beurteilen zu können. Im Fokus steht hierbei das Tax Shield, das sich auf den WACC und Cashflow auswirkt und die Berechnung des Beta-Faktors maßgeblich beeinflusst.
Die Berechnung des Tax Shields ist relativ einfach und erfolgt durch Multiplikation des Zinssatzes mit dem Steuersatz. Die Formel lautet:
Tax Shield=Zinszahlungen auf Schuldenkapital×Steuersatz\text{Tax Shield} = \text{Zinszahlungen auf Schuldenkapital} \times \text{Steuersatz}Tax Shield=Zinszahlungen auf Schuldenkapital×Steuersatz
Wenn ein Unternehmen zum Beispiel Zinszahlungen auf Schuldenkapital in Höhe von 200.000 Euro hat und der Steuersatz 30% beträgt, wird das Tax Shield wie folgt berechnet:
Tax Shield=200.000 Euro×0,30=60.000 Euro\text{Tax Shield} = 200.000 \, \text{Euro} \times 0,30 = 60.000 \, \text{Euro}Tax Shield=200.000Euro×0,30=60.000Euro
Das bedeutet, dass das Unternehmen durch die Verwendung von Fremdkapital anstelle von Eigenkapital eine jährliche steuerliche Einsparung von 60.000 Euro erzielt. Der Wert des Tax Shields entspricht dem Barwert aller künftigen Steuerersparnisse.
Das Tax Shield wird beim Ertragswertverfahren direkt in der Ertragsberechnung berücksichtigt. Bei Anwendung des DCF-Verfahrens erfolgt die Berücksichtigung üblicherweise im gewichteten durchschnittlichen Kapitalkostensatz (Weighted Average Cost of Capital, WACC) durch eine Reduzierung der Fremdkapitalkosten um die Höhe des befreiten Steuersatzes.
Die Formel zur Berechnung des WACC lautet:
Demnach führt eine höhere Verschuldung zu einem höheren Tax Shield, was zu einem niedrigeren WACC und einem höheren Unternehmenswert führt. Mit dem SmartZebra Kapitalkosten Modul kann der WACC professionell und effizient berechnet werden.
Bei der Bewertung, welchen Einfluss Fremdkapital und der damit einhergehende Verschuldungsgrad auf den Unternehmenswert haben, ist neben dem Tax Shield und WACC eine weitere Kenngröße relevant: Leverage beschreibt den Einfluss der Verschuldung auf die Rendite des Eigenkapitals eines Unternehmens. Beim Leverage-Effekt führt eine höhere Verschuldung zu einem höheren Anteil an Fremdkapitalkosten, was zu einer höheren Rendite auf das Eigenkapital führen kann. Dies gilt insbesondere, wenn die erwartete Rendite auf die Anlagen des Unternehmens höher ist als die Kosten für das Fremdkapital.
Der Leverage-Effekt kann dazu beitragen, die Rentabilität von Investitionen zu erhöhen, indem er den Gewinn auf das Eigenkapital erhöht. Allerdings erhöht er auch das Risiko, da höhere Schulden auch höhere Zinszahlungen und Insolvenzrisiken bedeuten. Daher müssen Unternehmen und Investoren bei der Entscheidungsfindung im Hinblick auf die Kapitalstruktur und Investitionen eine angemessene Balance finden zwischen den steuerlichen Vorteilen des Tax Shields und den Risiken einer höheren Verschuldung.
Die Formel zur Berechnung des Leverage-Effekts lautet:
Um den Risiko-Effekt des Tax-Shields zu verstehen, hilft es, sich zunächst noch einmal die Wirkung des Leverage-Effektes vor Augen zu führen. Fremdkapital wirkt deshalb für die Eigenkapitalgeber risikoerhöhend, weil die Zinslast nicht oder nicht vollständig mit dem Erfolg des Unternehmens variiert. Liegen nun – wie üblicherweise – die Eigenkapitalkosten über den Fremdkapitalkosten, erhöhen sich Rendite und Risiko für die Eigenkapitalgeber mit steigendem Verschuldungsgrad nicht nur in absoluten Zahlen, sondern auch relativ. Die Eigenkapitalrendite nimmt mit einer höheren Verschuldung zu und vice versa.
In der Unternehmensbewertung ist es wichtig, den Beta-Faktor professionell zu bestimmen und dabei die Sicherheit der steuerlichen Bevorteilung der Fremdfinanzierung zu berücksichtigen. Dabei müssen der Cashflow-Effekt und der Risiko-Effekt unterschieden werden, um den Wert des Tax-Shields zu bestimmen. Hierbei unterstützt Sie das Beta-Faktoren Modul von smartZebra.
Wie zuvor dargestellt, bringt zusätzliches Fremdkapital neben dem Nachteil der Risikoerhöhung für die Eigenkapitalgeber den Vorteil eines zusätzlichen Tax-Shields mit. Im Leverage-Effekt wirken demzufolge die Zinsen faktisch nicht in voller Höhe risikoerhöhend, sondern nur reduziert.
Wenn diese Risikominderung nicht nur ex post, sondern auch ex ante für die erwartete Eigenkapitalrendite unterstellt wird, spricht man von einem sicheren Tax-Shield, anderenfalls ist das Tax-Shield unsicher. Welchen Einfluss diese Unterscheidung hat, lesen Sie im vertiefenden Beitrag Unsicheres vs. sicheres Tax-Shield beim Beta-Faktor.
Das Tax-Shield bietet Unternehmen durch die steuerliche Abzugsfähigkeit von Zinsen auf Fremdkapital einen erheblichen Vorteil. Es beeinflusst den WACC und den Unternehmenswert positiv, indem es die Kapitalkosten reduziert. Bei der Bestimmung des Beta-Faktors ist es wichtig, zwischen sicherem und unsicherem Tax-Shield zu unterscheiden, um eine genaue Risikobewertung zu gewährleisten. Mit den richtigen Tools, wie dem SmartZebra Kapitalkosten Modul und dem Beta-Faktoren Modul, können Unternehmen und Wirtschaftsprüfer die Vorteile des Tax-Shields optimal nutzen und gleichzeitig die Risiken einer höheren Verschuldung im Blick behalten.
